申万宏源郑庆明：盈利新周期，估值新起点，迎银行长牛



 

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　　11月19日，证券2026资本市场投资年会在上海举办， 申万宏源研究银行首席分析师郑庆明，发表申万宏源2026年银行投资策略，银行开启盈利稳定新周期，长线资金入市仍是进行时，看好银行。

　　站在当下，我们更为坚定地看好银行板块正处于长牛修复的起点：2018年以来银行板块从“破净”到估值深度承压（最低0.49倍PB）再到当前行业整体仍仅约0.7倍PB，核心压制无外乎两点：“看不清的风险趋势”、“难以扭转的盈利下行”。相对乐观的是，这两点在当下都已“拨云见日”。

　　不容忽视，银行板块价值回归的资金：1）“前所未有的低利率环境”是带动增量资金流向红利板块最直接驱动，银行板块性价比更优。对标美国和日本，低利率环境中红利高股息策略总体跑赢，也是险资更为青睐的投资方向；而当前银行指数股息率约4.3%，较十年国债利率溢价位居过去十年超70%分位，在红利板块中性价比更为突出。2）耐心资本入市仅是开端，以险资为代表的中长期资金密集增配银行已验证趋势，我们基于险资权益配置用足上限估算，假设增量资金40%配置OCI、其中40%配置银行股，则对应潜在流入空间约6000亿；此外，公募基金改革带动欠配板块资金配置，3Q25银行股重仓占比降至近十年最低的1.74%，估算若公募基金持仓各银行比重持平沪深300中权重，则带来增量资金超3700亿。

　　2026年我们可以期待的银行基本面新变化：1）央行明确提出“支持银行稳定净息差”并将之与“拓宽货币政策逆周期调节空间”直接勾稽，聚焦量与价的新平衡，我们预计2026年银行息差或扭转下行趋势转为同比微升，存款成本改善空间更大的银行息差表现将好于同业。核心在于改变低价冲量的大环境，直接扭转过去“量难补价、有量无价、无量更无价”的囹圄，利息净收入有望实现增速转正，关注“投放景气更优、息差表现好于同业，更能量增价稳的银行”（如受益区域逻辑的绩优城商行）以及“主动收缩投放但优化结构，更早量价均衡的银行”（如部分股份行和区域行为代表）。2）“高拨备”为王重要性或更为凸显，客观而言银行拨备弹药在逐步消耗，平衡风险消化与利润反哺的空间愈发收窄，尽管地产、平台等系统性风险压力或趋于缓释，但零售等领域风险犹存仍需拨备消化，从稳风险、稳盈利角度聚焦“低不良+高拨贷比”属性银行以及“资产质量底部明朗、信用成本拐点修复的银行”。3）部分中小银行金市业务高基数压力或拖累其营收改善步伐，一方面存量债券兑现空间压缩下非息增速回落，另一方面大幅处置AC或FVOCI类债券导致金融投资生息收益率更快回落。4）银行资本或成为焦点所在，能够有效资本内生或家底更厚的银行，在稳投放、稳分红上更能“游刃有余”。此外，外源融资相对不畅，转债已是“稀缺”资源，重点跟踪促转股诉求的提振（如重庆，也包括兴业、上海、常熟等）。

　　投资分析意见：银行开启盈利稳定新周期，长线资金入市仍是进行时，看好银行。若明年是PPI逐步转正、长端利率边际上行的宏观环境，这对银行而言会是更友好的经营条件，利好银行基本面的后周期改善；若经济依旧承压，银行的风险底线明确、分红预期稳定，亦是优秀的红利配置资产，这在长周期维度下的低利率时代同样适用。